【研究报告内容摘要】
业绩持续增长。公司发布2019年年报和2020年一季报,2019年实现收入50.8亿元,yoy34.9%,实现归母净利润4.1亿元,yoy26.9%,业绩符合预期。从收入端看,环境修复收入16.4亿元,yoy26.8%,垃圾焚烧收入16.4亿元,yoy72.6%,危废收入10.7亿元,yoy-8.3%,一般工业废物处理收入2.7亿元,yoy147.9%。环境修复和垃圾焚烧增长主要是工程建设项目较多,而危废业务下滑主要是贵州宏达生产经营基础薄弱,加之危废经营许可证换证影响,拖累危废板块整体业绩。此外,2018年出售了杭州新德环保也使危废的并表范围减小。公司2020年一季度实现收入8.1亿元,yoy18.8%,归母净利润0.7亿元,yoy28.8%,业绩持续增长。
毛利率下滑,现金流持续改善。公司2019年毛利率23.2%,同比下滑3.2个百分点,毛利率下滑主要是工程业务增加,土建工程部分对外分包导致费用增加较快所致。公司期间费用率12.7%,下滑1.7个百分点,费用把控得当,其中销售/管理/财务费用率分别为1.4%、8.4%、2.9%,分别下滑0.8、1.1、-0.1个百分点,财务费用增加主要是可转债及绿色债券影响的利息支出增加所致。公司2019年经营现金流净额7.9亿元,yoy144.2%,主要是一方面公司加强工程项目应收款的收款力度,bt项目的长期应收款回款较好,且公司把回款作为决策新订单的重要筛选指标,新增订单质量较好。此外,公司2020年一季度经营活动现金流净额0.8亿元,yoy43.9%,现金流持续改善。
订单节奏放缓,聚焦现有项目。公司2019年新中标订单30.1亿元,相比2018年下滑61.7%,从订单类型看,公司2019年工程承包类订单24.2亿元,yoy-16.8%,投资运营类订单5.9亿元,yoy-88.0%,主要是1、公司内部风控标准提高,对项目要求的标准提高;2、投资类项目对资金需求较大,公司聚焦于在手项目的建设,放缓拿订单节奏。我们认为公司在手投资运营类订单体量较大,未来两年集中投产望带来更为稳定的业绩,其中1、垃圾焚烧已投产5个项目,规模达3900吨/日,在手项目9100吨/日,成长空间较大;2、危废已运营8个项目,其中宁波大地、靖远宏达、阳新鹏富、桂林医废等经营稳定,业绩平稳增长,而高能中色的新建镍铜线于2019年下半年投产,为未来业绩增长奠定基础,加上贵州宏达经营持续好转,危废业务仍将保持稳定的增长。
投资建议:公司在手垃圾焚烧、危废等运营项目较多,未来两年逐步投产后将带来更为稳定的业绩增长,此外,作为土壤修复龙头企业,公司修复订单啊同样值得期待。预计2020-2022年归母净利润5.4/7.0/8.8亿元,对应eps分别为0.79/1.02/1.29元/股,对应pe分别为16/12/9x,估值优势明显,维持“买入”评级。
风险提示:焚烧产能投放进度不达预期,土壤修复市场订单释放不及预期。

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